اقتصاددانان دولت فدرال در کاخ سفید یکی از توجیهات اصلی برای محدود کردن بازده استیبل کوینها را رد کردهاند — و یافتههای آنها در تضاد با مقرراتی است که قبلاً در قانون نوشته شده است.
قانون GENIUS که در جولای 2025 امضا شد، اولین چارچوب جامع فدرال برای استیبل کوینها را ایجاد کرد. این قانون از صادرکنندگان میخواهد که ذخایر را به نسبت یک به یک نگهداری کنند — به این معنی که هر دلار در گردش توسط یک دلار واقعی در داراییهای امن مانند اوراق خزانهداری، پول نقد یا صندوقهای بازار پول پشتیبانی میشود. همچنین شامل یک ممنوعیت صریح است: صادرکنندگان نمیتوانند هیچ نوع بازده یا بهرهای را بر سکههای خود به دارندگان بپردازند.
منطق، حداقل همانطور که حامیان آن مطرح کردهاند، ساده است. اگر استیبل کوینها شروع به پرداخت نرخهای رقابتی با حسابهای پسانداز کنند، خانوارها ممکن است پول را از سپردههای بانکی به توکنها منتقل کنند. بانکها این منابع مالی را از دست خواهند داد و به نوبه خود کمتر وام میدهند. بانکهای محلی — مؤسسات کوچکتر بدون گزینههای تأمین مالی عمده وال استریت — بیشترین ضربه را خواهند خورد.
برخی تحلیلهای دانشگاهی این انقباض وامدهی را تا 1.5 تریلیون دلار تخمین زدهاند. این اعداد در شهادت کنگره و در مطبوعات منتشر شد. آنها بحث را شکل دادند.
شورای مشاوران اقتصادی کاخ سفید (CEA) مدلی برای آزمایش این ادعا ساخت و نتایج چشمگیر است.
به زبان ساده، "ممنوعیت بازده کار چندانی برای محافظت از وامدهی بانکی انجام نمیدهد، در حالی که مزایای مصرفکننده از بازدههای رقابتی در داراییهای استیبل کوین از دست میرود."
کاخ سفید بازده استیبل کوین را آزمایش میکند
در شرایط فعلی، ممنوعیت بازده استیبل کوین وامدهی بانکی را تنها 2.1 میلیارد دلار افزایش میدهد — تغییری 0.02 درصدی در مقابل دفترچه وام 12 تریلیون دلاری. محاسبات رفاهی در جهت مخالف حرکت میکند: مصرفکنندگان 800 میلیون دلار بیشتر در بازدههای از دست رفته از دست خواهند داد نسبت به آنچه وامگیرندگان از نرخهای کمی پایینتر به دست میآورند.
نسبت هزینه-فایده که CEA کاخ سفید محاسبه کرد 6.6 بود — به این معنی که سیاست بیش از شش برابر آنچه ارائه میدهد هزینه دارد.
دلیل کوچک بودن این اعداد به این برمیگردد که ذخایر استیبل کوین در واقع چگونه در سیستم مالی حرکت میکنند. وقتی یک خانوار دلار را به استیبل کوین تبدیل میکند، صادرکننده آن پول را در صندوق مخفی نمیکند.
بیشتر آن دوباره سرمایهگذاری میشود — در اوراق خزانهداری، قراردادهای بازخرید و صندوقهای بازار پول. این دلارها از طریق معاملهگران و طرفهای مقابل به سیستم بانکی بازمیگردند. CEA کاخ سفید سه سناریوی ترازنامه را ردیابی کرد و دریافت که در رایجترین موارد، سپردههای کل در سراسر سیستم بانکی اساساً بدون تغییر باقی میمانند. پول دوباره ترتیب مییابد؛ ناپدید نمیشود.
متغیر حیاتی این است که چه کسری از ذخایر استیبل کوین واقعاً از وامدهی قفل میشود. CEA کاخ سفید این عدد را — که در مدل آنها تتا نامیده میشود — بر اساس گزارش ذخیره دسامبر 2025 Circle برای USDC در 12 درصد کالیبره کرد. Tether حتی کمتر در سپردههای بانکی دارد: 34 میلیون دلار در برابر استخر ذخیره 147 میلیارد دلاری. 88 درصد دیگر ذخایر استیبل کوین از طریق کانالهای اعتباری عادی گردش میکند. ممنوعیت بازده جریانی را تغییر مسیر میدهد که، در بخش بزرگی، هرگز از ابتدا مسدود نبوده است.
شکاف بین تئوری و واقعیت
تخمینهای تریلیون دلاری قبلی انتخاب مدلسازی را انجام دادند که CEA کاخ سفید میگوید تصویر را تحریف میکند. آنها محاسبه کردند که چه اتفاقی برای بانکی که وقتی مشتری استیبل کوین میخرد سپردهها را از دست میدهد رخ میدهد — و سپس متوقف شدند. آنها مدل نکردند که چه اتفاقی برای بانک یا معاملهگری که وقتی صادرکننده استیبل کوین ذخایر خود را سرمایهگذاری میکند پول را دریافت میکند رخ میدهد. در یک مدل کامل، بانک دریافتکننده گسترش مییابد. اثر خالص بر وامدهی در سطح سیستم بسیار کوچکتر است.
CEA کاخ سفید همچنین دریافت که شرایط پولی فعلی تأثیر را بیشتر کاهش میدهد. بانکها امروز بیش از 1.1 تریلیون دلار نقدینگی اضافی بالاتر از حداقلهای نظارتی دارند. وقتی سپردهها بین مؤسسات دوباره ترتیب مییابند، هیچ بانکی مجبور به انقباض نیست زیرا همه آنها فضای خالی دارند. اگر فدرال رزرو با ذخایر کمیاب عمل میکرد — همانطور که در دورههای قبلی انجام داد — پویایی تغییر میکرد.
تحت آن سناریو، مدل 531 میلیارد دلار وامدهی اضافی از ممنوعیت بازده تولید میکند. اما رسیدن به آن عدد نیاز به برقراری همزمان چهار شرط دارد: بازار استیبل کوین به شش برابر اندازه نسبی فعلی خود رشد میکند، تمام ذخایر به سپردههای قفل شده منتقل میشوند، جایگزینی بین استیبل کوینها و حسابهای پسانداز در بالاترین حد تخمینها است، و فدرال رزرو چارچوب فعلی خود را رها میکند.
CEA کاخ سفید این ترکیب را "غیرمحتمل" مینامد.
یک راه فرار که هیچکس بسته نشده... هنوز
پیچیدگیای وجود دارد که گزارش کاخ سفید با صراحتی به آن میپردازد. ممنوعیت بازده در قانون GENIUS ممکن است کاملاً لازمالاجرا نباشد. قانون صادرکنندگان را از پرداخت مستقیم بازده به دارندگان منع میکند — اما اشخاص ثالث را از انجام این کار منع نمیکند.
به عنوان مثال، Coinbase "پاداشهای USDC" را به مشتریانی که سکه را در کیف پولهای خود نگهداری میکنند، ارائه میدهد که از طریق یک توافق تقسیم درآمد با Circle تأمین مالی میشود. از فوریه 2026، این پاداشها با نرخهای حسابهای پسانداز با بازده بالا مطابقت دارند، زیرا هر دو در نهایت بازدههای اوراق خزانهداری را منتقل میکنند.
برخی نسخههای پیشنهادی قانون CLARITY این کانال را با ممنوعیت واسطهها از انتقال بازده به دارندگان میبندند. اینکه آیا این رویکرد سختگیرانهتر از بررسی سیاسی و قانونی که با آن روبرو خواهد شد جان سالم به در خواهد برد یک سؤال باز باقی میماند.
گزارش CEA کاخ سفید به بُعدی اشاره میکند که بحث ممنوعیت بازده عمدتاً نادیده گرفته است: کاری که استیبل کوینها خارج از ایالات متحده انجام میدهند. بیش از 80 درصد تراکنشهای استیبل کوین در سطح بینالمللی رخ میدهد که توسط کاربران در کشورهایی با ارزهای ضعیف یا دسترسی محدود به بانکداری که توکنهای پشتیبانی شده با دلار را به عنوان ابزار پسانداز نگهداری میکنند، هدایت میشود.
صادرکنندگان استیبل کوین در حال حاضر اوراق خزانهداری بیشتری از کشورهای مستقل مانند عربستان سعودی دارند. تحقیقات بانک تسویهحسابهای بینالمللی نشان داد که ورود استیبل کوین بازدههای کوتاهمدت اوراق خزانهداری را فشرده میکند — منبع ساختاری تأمین مالی ارزان دولت ایالات متحده که ممنوعیت بازده با کاهش پذیرش آن را سرکوب میکند.
CEA کاخ سفید این کانال تقاضای خارجی را کمی نکرد. اما محاسبات ممنوعیت بازده را دشوارتر برای دفاع میکند: هر دستاوردهای کوچکی که وامدهی بانکی داخلی ممکن است ببیند میتواند با هزینههای وامگیری بالاتر برای خود دولت فدرال جبران شود.
سلب مسئولیت سردبیری: ما از هوش مصنوعی به عنوان بخشی از گردش کار سردبیری خود استفاده میکنیم، از جمله برای پشتیبانی از فرآیندهای تحقیق، تولید تصویر و تضمین کیفیت. تمام محتوا توسط تیم سردبیری ما که مسئول دقت و صداقت هستند، هدایت، بررسی و تأیید میشود. تصاویر تولید شده توسط هوش مصنوعی فقط از ابزارهای آموزش دیده بر روی مواد دارای مجوز مناسب استفاده میکنند. در Bitcoin، مانند رسانه: اعتماد نکنید. تأیید کنید.
منبع: https://bitcoinmagazine.com/news/white-house-stablecoin-yield-hurt-consumer








