最高裁判所がトランプ関税を無効化 — 最大1750億ドルの還付がビットコイン市場に影響を与える可能性

最高裁判所は2月20日、ドナルド・トランプ大統領のIEEPAに基づく関税プログラムを違法として無効とする判決を下し、意図しない流動性注入として機能する可能性のある巨額の財政上の懸念を生み出しました。

裁判所は6対3で、国際緊急経済権限法は大統領に関税を課す権限を与えていないと判断し、2025年12月14日までに少なくとも1,335億ドルを徴収したプログラムを無効としました。ペン・ウォートン予算モデルの推定では、判決日までの総収入は約1,790億ドルに達したことが示唆されています。

市場は即座に反応しました。株価は上昇し、ドルは下落し、トレーダーが近年で最大規模の計画外の財政移転の一つとなる可能性があるものを価格に織り込み始めたため、米国債利回りはわずかに上昇しました。

返金の問題は現在、法的な宙ぶらりんの状態にあります。裁判所は返金がどのように機能すべきかについて取り扱うことを拒否し、その問題を国際貿易裁判所に差し戻しました。

すでに1,000件以上の訴訟が返金を求めて提起されており、輸入業者は通常、米国貿易法の下で回収を求めて訴訟を起こすための2年間の期限があります。

スコット・ベッセント財務長官は記者団に対し、財務省は約7,740億ドルの現金を保有しており、3月末までに8,500億ドルの残高を見込んでいると述べ、返金は数週間から数カ月、場合によっては1年に延びる可能性があると指摘しました。

そのタイムラインが重要なのは、返金が還流するメカニズムが、これが測定可能な流動性イベントになるか、長引く管理プロセスになるかを決定するためです。

チャートは2026年2月18日時点の財務省一般会計残高が約9,000億ドル、銀行準備金が約3.6兆ドルであることを示しており、今後数カ月にわたって関税返金支払いがどのようにTGA資金を銀行システムに移転させる可能性があるかを示しています。

流動性ストーリーの背後にある仕組み

財務省が返金支払いを行う際、会計処理は単純ですが、その意味合いは単純ではありません。

FRS(連邦準備制度理事会)のクリス・ウォーラー理事は、そのメカニズムを説明しています。財務省が資金を支払う際、FRB(アメリカ合衆国連邦準備銀行)は財務省一般会計から引き落とし、受取銀行の準備金口座に入金します。

財務省からの出金は銀行準備金を増加させ、それは金融流動性の原材料です。

ベッセントが、より多くの借入でその現金を補充するのではなく、既存の現金残高を使用して返金を賄う場合、TGA残高は縮小しながら民間部門はより多くの準備金を得ることになります。

その準備金注入は「マネープリンティング」を必要としません。これは公共部門から民間部門の貸借対照表への振替であるためです。

しかし、方向性の影響は資産価格、特に資金調達条件に敏感な資産にとって重要です。

ビットコインは、株式とともに金融状況の変化に反応する高ベータの流動性資産としてますます取引されるようになっています。関税返金の懸念は、実行速度と資金調達の選択に応じて、数カ月にわたる流動性のパルスを生み出す可能性があります。

反撃も存在します。財務省が返金を賄うためにより多くの短期証券を発行して高い現金残高を維持する場合、その発行は短期金融市場を引き締める可能性があります。

市場の即座の反応は、この緊張を示唆しています。ドルが下落したにもかかわらず、利回りはわずかに上昇しました。

ビットコインにとって、現金引き出しによる返金と新規発行による返金の区別は、流動性の追い風と実質利回りの向かい風の違いです。

赤字の見え方と通貨価値下落のナラティブ入札

財政への影響は、即座の流動性のメカニズムを超えて広がります。

IEEPAの関税プログラムは相当な収入を生み出すと予測されており、議会予算局は今後10年間で年間約3,000億ドルと推定していました。

裁判所の決定は、政権が他の法的経路を通じて関税を再び課そうとする場合でも、その収入源を取り除きます。ペン・ウォートンの推定は、収入を文脈に当てはめています。1,750億ドルから1,790億ドルは、主要な連邦省庁の年間予算を超えています。

マシュー・シーゲルは、暗号資産の観点を率直に表現しました。「関税収入がない場合、マネープリンティングと通貨価値の下落が加速するでしょう。」

この主張は修辞的に攻撃的です。返金はお金の創造ではないためです。しかし、取引可能な部分は、その主張が技術的に正確であるかどうかではなく、そのナラティブが支持を得るかどうかです。

1,330億ドルから1,790億ドルの返金小切手に関する見出しと組み合わされたより大きな赤字予測は、特に銀行の貸借対照表に反映される実際の準備金増加と組み合わされた場合、ビットコインの反法定通貨ポジショニングを再燃させる可能性があります。

「通貨価値下落入札」は、直接的な因果関係よりも、投資家が財政の持続可能性について語る物語を強化することを通じて機能します。

返金が、より高い赤字、支出の増加、または緩和的なFRS(連邦準備制度理事会)政策などの財政の緩みの他の兆候と一致する場合、その組み合わせは、法定通貨の希釈に対するヘッジとしてのビットコインの価値提案を強化する可能性があります。

訴訟のタイミングと配布の問題

返金プロセスは、単一の景気刺激小切手が同時にアカウントに届くようなものにはなりません。

関税は通常、入国後約314日前後に発生する「清算」プロセスを通じて確定され、返金は各入国がどのように清算されたかに依存します。

ロイターは、広範な集団訴訟和解が実現可能かどうかについて不確実性を報告しており、多くの輸入業者が個別に訴訟を起こす必要がある可能性を示唆しています。

国際貿易裁判所は12月に、最終決定を再開し、利息付きの返金を命じることができると判決を下しましたが、ケースバイケースの訴訟には時間がかかります。

そのタイムラインは、ビットコインの潜在的な反応の形を変えます。

財務省の現金引き出しを通じて賄われる、数週間または数カ月以内に意味のある支払いが始まる迅速な返金シナリオは、集中的な流動性のインパルスを生み出します。

銀行準備金が増加し、短期資金調達条件が緩和され、ビットコインは流動性メカニズムと通貨価値下落のナラティブの両方から恩恵を受けます。

訴訟が多く、支払いが四半期または年にわたって少しずつ出てくる遅い返金シナリオは、即座の流動性効果を弱めますが、ナラティブを生き続けさせます。主要な訴訟が解決するにつれて返金の見出しが繰り返され、失われた関税収入と財政拡大についての物語を強化します。

ビットコインの反応は、直接的な流動性伝達よりも通貨価値下落のナラティブに結びついている可能性が高いです。

最悪のシナリオは、高い現金残高を維持しながら新しい短期国債の発行を通じて賄われる返金を伴います。その経路は、短期利回りを押し上げ、資金調達条件を引き締める可能性があり、通貨価値下落のナラティブが理論的にビットコインをサポートする場合でも、向かい風を生み出します。

実質利回りが急上昇すると、資産のリスクベータ行動が短期的に支配することがよくあります。

返金の経路	資金調達の選択	流動性の兆候	株式レジーム	BTCバイアス
迅速な返金	主に現金引き出し（TGA減少）	準備金増加、短期緩和	リスクオンのインパルス/低ボラティリティ	強気（流動性+ナラティブ）
遅い/訴訟が多い	混合	小さい/準備金インパルスなし;見出しが繰り返される	レンジ/マクロ主導	中立からやや強気（ナラティブ>配管）
発行が多い	より多くの短期国債でTGAを高く維持	短期金利は引き締まったまま	高ボラティリティ/複数の圧力	混合から短期的に弱気（実質利回りの向かい風）

3つの返金経路とビットコインへの影響

強気の流動性シナリオは、財務省が既存の現金残高を使用して迅速に返金を実行し、TGAが減少しながら銀行準備金が増加することを想定しています。

短期資金調達条件が緩和され、ビットコインは改善された流動性と反法定通貨ナラティブの両方から恩恵を受けます。その兆候は、銀行での準備金の成長、より低いオーバーナイト資金調達金利、そしてリスク資産が一緒に上昇することに現れます。

混乱した中間のケースは、一部の現金引き出し、一部の新規発行、および相当な法的遅延がある、混合資金源を伴う中程度の返金速度を伴います。

流動性効果は弱められたままですが、訴訟が数カ月にわたって解決するにつれてナラティブは持続します。ビットコインの反応は、返金の詳細よりも、より広範なリスク選好度とマクロ状況を追跡する可能性が高いです。

困難なシナリオでは、財務省が大量の短期証券発行を通じて高い現金残高を維持し、利回りを押し上げ、条件を引き締めます。ビットコインは競合する力に直面します。通貨価値下落のナラティブは強さを主張しますが、上昇する実質利回りは弱さを好みます。

歴史的パターンは、利回りが急上昇すると、ビットコインが株式とともに売られる短期的にリスクベータ行動が勝つことを示唆しています。

注目すべき点

国際貿易裁判所のガイダンスと和解パターンは、返金が加速するか、複数年の訴訟を通じて引きずられるかを示すでしょう。

財務省の実際の現金管理決定は、声明よりも重要です。返金支払いプロセスが進行中にTGA残高が意味のある形で減少する場合、それは流動性にプラスの経路を確認します。

財務省が積極的な短期証券発行を通じて現金を高く維持する場合、市場はより厳しい条件を価格に織り込むべきです。

実質利回りとドルの方向性は、マクロのオーバーレイを提供します。判決は即座のドル安を引き起こしましたが、利回りはわずかに上昇し、資金調達経路に関する不確実性を示唆する混合シグナルです。

機関投資家のポジショニングが増加するにつれて、ビットコインの実質利回りに対する感応度が高まっており、持続的な利回りの増加は、赤字懸念からのナラティブサポートを圧倒する可能性があります。

1,330億ドルから1,790億ドルの懸念がビットコインを押し上げることは保証されていません。タイミング、資金調達の選択、およびマクロ状況が、これが測定可能な流動性の触媒になるか、背景ノイズになるかを決定するためです。

しかし、財務省が現金残高を使用して迅速に返金を実行し、赤字の見出しが反法定通貨ポジショニングをサポートしながら準備金を注入する場合、暗号資産が恩恵を受けるための設定が存在します。

今後数カ月のCITの決定と財務省の資金調達の選択が、どのシナリオが展開するかを決定します。