Доходность стейблкоинов на самом деле не связана со стейблкоинами

Пока Конгресс обсуждает законопроект о структуре крипторынка, один вопрос стал особенно спорным: должны ли стейблкоины иметь право выплачивать доходность.

С одной стороны, банки борются за сохранение своего традиционного контроля над депозитами потребителей, которые лежат в основе большей части кредитной системы экономики США. С другой стороны, участники криптоиндустрии стремятся передавать доходность, или "награды", держателям стейблкоинов.

На первый взгляд, это выглядит как узкий вопрос об одной нише криптоэкономики. В действительности, это касается самой сути финансовой системы США. Борьба за стейблкоины с доходностью на самом деле не о стейблкоинах. Это о депозитах и о том, кто получает на них прибыль.

На протяжении десятилетий большинство балансов потребителей в Соединенных Штатах приносили своим владельцам мало или вообще ничего, но это не означает, что деньги лежали без дела. Банки принимают депозиты и пускают их в работу: кредитуют, инвестируют и получают прибыль. То, что потребители получили взамен — это безопасность, ликвидность и удобство (банковские набеги случаются, но редко и смягчаются режимом страхования FDIC). То, что получают банки — это большая часть экономической выгоды, генерируемой этими балансами.

Эта модель была стабильной долгое время. Не потому, что она неизбежна, а потому, что у потребителей не было реальной альтернативы. С новыми технологиями это сейчас меняется.

Сдвиг в ожиданиях

Текущие законодательные дебаты о доходности стейблкоинов — это скорее признак более глубокого сдвига в том, как люди ожидают, что деньги должны вести себя. Мы движемся к миру, в котором балансы, как ожидается, будут приносить доход по умолчанию, а не как специальная функция, зарезервированная для искушенных инвесторов. Доходность становится пассивной, а не добровольной. И все чаще потребители ожидают получить больше прибыли, генерируемой их собственным капиталом, вместо того чтобы позволять посредникам поглощать её.

Как только это ожидание укоренится, его будет трудно ограничить криптовалютами. Оно распространится на любое цифровое представление стоимости: токенизированные наличные, токенизированные казначейские облигации, депозиты банков в блокчейне и, в конечном итоге, токенизированные ценные бумаги. Вопрос перестает быть "должны ли стейблкоины платить доходность?" и становится чем-то более фундаментальным: почему балансы потребителей вообще ничего не должны зарабатывать?

Вот почему дебаты о стейблкоинах кажутся экзистенциальными для традиционного банковского дела. Дело не в том, что один новый актив конкурирует с депозитами. Дело в том, чтобы оспорить предпосылку, что депозиты должны по умолчанию быть низкодоходными инструментами, экономическая ценность которых достается в первую очередь учреждениям, а не отдельным лицам и домохозяйствам.

Кредитное возражение и его пределы

Банки и их союзники отвечают серьезным аргументом: если потребители будут зарабатывать доходность непосредственно на своих балансах, депозиты покинут банковскую систему, лишая экономику кредитов. Ипотека станет дороже. Кредитование малого бизнеса сократится. Финансовая стабильность пострадает. Эту озабоченность следует воспринимать серьезно. Исторически банки были основным каналом, через который сбережения домохозяйств трансформировались в кредиты для реальной экономики.

Проблема в том, что вывод не следует из предпосылки. Предоставление потребителям возможности получать доходность напрямую не устраняет потребность в кредитах. Это меняет то, как кредиты финансируются, оцениваются и управляются. Вместо того чтобы полагаться в первую очередь на непрозрачную трансформацию балансов, кредиты все больше проходят через рынки капитала, секьюритизированные инструменты, объединенные кредитные инструменты и другие явные каналы финансирования.

Мы видели эту модель раньше. Рост фондов денежного рынка, секьюритизация и небанковское кредитование вызвали предупреждения о том, что кредиты рухнут. Этого не произошло; они просто реорганизовались.

То, что происходит сейчас — это еще один такой переход. Кредиты не исчезают, когда депозиты больше не переоформляются молча. Они перемещаются в системы, где риск и прибыль более четко видны, где участие более явное и где те, кто несет риск, получают соразмерную долю вознаграждения. Эта новая система не означает меньше кредитов; она означает реструктуризацию кредитов.

От институтов к инфраструктуре

То, что делает этот сдвиг устойчивым, — это не какой-то отдельный продукт, а появление финансовой инфраструктуры, которая меняет поведение по умолчанию. Поскольку активы становятся программируемыми, а балансы более портативными, новые механизмы позволяют потребителям сохранять контроль, продолжая получать прибыль по определенным правилам.

Хранилища — это один пример этой более широкой категории, наряду с автоматизированными слоями распределения, оболочками с доходностью и другими все еще развивающимися финансовыми примитивами. То, что объединяет эти системы, — это то, что они делают явным то, что долгое время было непрозрачным: как развертывается капитал, при каких ограничениях и в чью пользу.

Посредничество не исчезает в этом мире. Скорее, оно перемещается от институтов к инфраструктуре, от дискреционных балансов к системам, основанным на правилах, и от скрытых спредов к прозрачному распределению.

Вот почему представление этого сдвига как "дерегулирования" упускает суть. Вопрос не в том, должно ли существовать посредничество, а скорее в том, кто и где должен получать от него выгоду.

Реальный политический вопрос

Если смотреть ясно, дебаты о доходности стейблкоинов — это не нишевый спор. Это предварительный просмотр гораздо более крупного расчета о будущем депозитов. Мы движемся от финансовой системы, в которой балансы потребителей приносят мало, посредники захватывают большую часть роста, а создание кредитов в значительной степени непрозрачно, к системе, в которой балансы, как ожидается, будут приносить доход, доходность течет более непосредственно к пользователям, а инфраструктура все больше определяет, как развертывается капитал.

Этот переход может и должен быть сформирован регулированием. Правила, касающиеся риска, раскрытия информации, защиты потребителей и финансовой стабильности, остаются абсолютно необходимыми. Но дебаты о доходности стейблкоинов лучше всего понимать не как решение о криптовалюте, а как решение о будущем депозитов. Политики могут попытаться защитить традиционную модель, ограничив, кто может предлагать доходность, или они могут признать, что ожидания потребителей смещаются в сторону прямого участия в ценности, которую генерируют их деньги. Первое может замедлить изменения на периферии. Оно не обратит их вспять.