Die strukturellen Risiken hinter Digital Asset Treasury-Unternehmen

In unserem vorherigen Artikel über den Aufstieg der Digital Asset Treasuries haben wir hervorgehoben, wie diese börsennotierten Unternehmen öffentliche Aktien und Schuldtitel nutzen, um mehr Krypto-Vermögenswerte zu kaufen. Wenn Kryptopreise steigen, erhöht sich der Wert ihrer Bestände, was oft zur Stärkung ihrer Aktien führt, und sie sind letztendlich in der Lage, frisches Kapital zu beschaffen, um mehr Krypto zu kaufen. Das Ergebnis ist eine sich selbst verstärkende Schleife oder ein Schwungrad, das das Wachstum beschleunigen kann, wenn die Bedingungen günstig sind. 

Allerdings funktioniert finanzielle Reflexivität nicht nur aufwärts. Seit der Leverage-Auflösung am 10. Oktober hat sich der Kryptomarkt strukturell nach unten geneigt, wobei die Gesamtmarktkapitalisierung um über 50% gefallen ist. Vermögenswerte wie Bitcoin und Ethereum, die den Großteil der digitalen Asset Treasuries ausmachen, sind nun um über 25% bzw. 38% gesunken. Dieser Abschwung hat daher ernsthafte Fragen zur Nachhaltigkeit dieses Modells aufgeworfen. 

Die Realität ist, dass wenn Kryptopreise fallen, Aktienbewertungen sich zusammenziehen können, Prämien verschwinden können und der Zugang zu günstigem Kapital sich verengen kann. Die Volatilität der Aktienkurse der beiden größten DATs, Strategy und BitMine, zeigt, wie eng diese Aktien Verschiebungen in der Krypto-Stimmung verfolgen können. 

Dieser Artikel untersucht die Risiken, die mit dem DAT-Modell verbunden sind, nicht aus der Perspektive, ob Krypto selbst erfolgreich sein wird, sondern aus der Perspektive der Kapitalstruktur und Bilanzstabilität. 

Reflexivität wirkt in beide Richtungen 

In einem steigenden Markt heben höhere Kryptopreise den Wert der Treasury-Bestände, was den Aktienkurs nach oben treiben und die Kapitalbeschaffung erleichtern kann. Dies ist der Teil des Zyklus, an den sich viele gewöhnt haben, seit der DAT-Trend letztes Jahr richtig an Fahrt aufgenommen hat. Was jedoch nicht genug diskutiert wird, ist, wie dieselbe Schleife umgekehrt funktioniert. 

Wenn Kryptopreise fallen, fällt auch der Wert der Unternehmensbestände. Da viele Investoren das Unternehmen als Möglichkeit sehen, Krypto-Exposition zu erhalten, fällt der Aktienkurs in der Regel ebenfalls. Denken Sie es sich so: Angenommen, ein Unternehmen hält 1 Milliarde Dollar in Bitcoin und BTC fällt um 20%, fällt der Wert dieser Bestände nun auf 800 Millionen Dollar. Investoren berücksichtigen dies sofort in ihrer Bewertung des Unternehmens. Wenn die Identität des Unternehmens eng mit ihrer Krypto-Exposition verbunden ist, reagiert die Aktie oft schnell. 

​​Es gibt auch eine zweite Ebene. In Bullenmärkten sind Investoren möglicherweise bereit, extra (eine Prämie) für diese Exposition zu zahlen. In einem Abschwung werden sie vorsichtiger. Diese Prämie kann schrumpfen, weil:

• Das Vertrauen fällt 
• Die Risikobereitschaft sinkt
• Investoren es vorziehen, den Vermögenswert direkt zu besitzen, anstatt die Hülle

Die Aktie fällt also nicht nur, weil der Krypto-Bestand an Wert verliert. Sie kann fallen, weil die damit verbundene narrative Prämie sich gleichzeitig zusammenzieht. 

Hier kommt das umgekehrte Reflexivitätsparadigma ins Spiel. In einem fallenden Markt wird die Geldbeschaffung für DATs einfach viel schwieriger. Wenn der Aktienkurs gefallen ist, müsste das Unternehmen mehr Aktien verkaufen, um den gleichen Geldbetrag zu beschaffen. Dies bedeutet effektiv, dass bestehende Aktionäre einen kleineren Anteil am Unternehmen besitzen würden. 

Hinzu kommt, dass auch die Kreditaufnahme schwieriger werden kann. Wenn Unsicherheit um die Märkte besteht und Preise in einem Rückgang sind, sehen Kreditgeber mehr Risiko. Um dieses Risiko auszugleichen, verlangen sie in der Regel höhere Zinssätze. Dies ist das Paradoxon des DAT-Modells. Geld, das einst billig und leicht zugänglich war, wird teuer und schwerer zu sichern. 

Leverage und schuldenfinanzierte Akkumulation

Viele Digital Asset Treasury-Unternehmen verlassen sich nicht nur auf Bargeld, um Krypto zu kaufen. Diese börsennotierten Unternehmen nutzen häufig Wandelanleihen, strukturierte Finanzierungen oder andere aktienbezogene Instrumente, um Geld zu beschaffen und Krypto zu akkumulieren. Dies funktioniert gut, wenn Kryptopreise steigen, da der Wert der Vermögenswerte zunimmt, während die Schulden überschaubar bleiben. Diese Struktur hat jedoch ein eingebautes Missverhältnis, das deutlich sichtbar wird, wenn Preise nach unten drehen. Bitcoin, Ethereum oder andere sind von Natur aus volatile Vermögenswerte. Die Verbindlichkeiten, die diese DATs eingehen, wie Schuldenrückzahlungen, sind fix und müssen unabhängig von den Marktbedingungen eingehalten werden. 

Wenn Kryptopreise stark fallen, wie sie es kürzlich getan haben, sinkt der Wert der Unternehmensbestände damit, während die Schulden intakt bleiben. Das Unternehmen muss sich weiterhin an Zinszahlungen und Rückzahlungsfristen halten, obwohl die Vermögenswerte, die diese Schulden decken, weniger wert sind. Dies setzt letztendlich die Bilanz des Unternehmens unter Druck. Wenn wir uns das traditionelle Treasury-Management ansehen, sind Vermögenswerte in der Regel stabil und vorhersehbar. Im DAT-Modell sitzt die Volatilität auf der Aktivseite, was bedeutet, dass Preisschwankungen sowohl Gewinne als auch Verluste für das Unternehmen verstärken können. 

NAV-Prämien-Kompression 

Ein weiterer wichtiger Druckpunkt, den es im gesamten DAT-Modell zu verstehen gilt, ist etwas, das NAV oder Nettovermögenswert genannt wird. Dies misst im Grunde den Wert der Kryptowährungen, die ein Unternehmen in seiner Bilanz hält. Wenn ein Unternehmen 1 Milliarde Dollar in Kryptowährungen hält und sein Börsenwert höher ist als das, wird gesagt, dass die Aktie mit einer Prämie gehandelt wird. In diesem Szenario wird die Ausgabe neuer Aktien lukrativ, weil das Unternehmen mehr Geld beschafft als der Wert der Vermögenswerte, die jede Aktie decken. Auf der anderen Seite, wenn die Aktie unter den Wert ihrer Bestände fällt, bewirkt die Ausgabe neuer Aktien das Gegenteil, da sie das Unternehmen zwingt, Eigenkapital mit einem Abschlag zu verkaufen, was bestehende Aktionäre schwächt. 

Wir haben gesehen, wie Prämien während Bullenmärkten schnell steigen können. Diese Prämien können jedoch genauso schnell schrumpfen, wenn sich die Stimmung ändert und Preise fallen. Wenn dies sinkt, wird Wachstum schwieriger. Abgesehen davon, dass sich die Fähigkeit des Unternehmens zur Kapitalbeschaffung verlangsamt, können Investoren das Modell in Frage stellen und das Management kann in eine defensivere Haltung gedrängt werden. 

Wenn wir uns nun das aktuelle Szenario ansehen, ist klar, dass der Markt nicht mehr allen DAT-Unternehmen pauschal Prämien zuweist. Stattdessen scheint er sie basierend auf wahrgenommener Bilanzstärke, Ausführungsfähigkeit und Nachhaltigkeit des Modells zu bewerten. 

Innovation mit eingebetteter Volatilität

Das DAT-Modell ist eine echte Verschiebung in der Art und Weise, wie Kapitalmärkte mit Kryptowährungen interagieren. Sie haben die digitale Asset-Exposition in eine Unternehmensstrategie verwandelt und nutzen Aktien- und Schuldenmärkte, um Positionen zu akkumulieren. Für alle Vorteile, die dieses Modell in einem bullischen Umfeld mit sich bringt, wird die umgekehrte Auswirkung dieses Modells jedoch deutlich, während Krypto eine tiefe Korrektur durchläuft. 

Es gibt eine klare Erkenntnis darin, dass diese börsennotierten Unternehmen Kapitalstrukturen rund um Krypto aufbauen, anstatt es einfach zu halten. Dies bedeutet, dass das Risiko nicht nur davon kommt, ob Kryptopreise steigen oder fallen, sondern wie diese Änderungen die Schuldenstände des Unternehmens, die Aktienausgabe und die Fähigkeit zur Geldbeschaffung beeinflussen. 

Für diejenigen, die sich dieses Modell aus dem Krypto-Bereich heraus ansehen, ist die natürliche Frage, ob dies das Potenzial hat, eine weitere Abwicklung der Vermögenspreise insgesamt zu verursachen. Wenn einige der größten DAT-Unternehmen fällige Schulden haben, knapp bei Kasse sind oder Schwierigkeiten haben, während eines Abschwungs erneut zu leihen, könnten sie gezwungen sein, ihre Käufe zu verlangsamen, oder in schwierigeren Situationen einen Teil ihrer Kryptowährungen aus ihrer Bilanz zu verkaufen. Daher besteht die Wahrscheinlichkeit, dass dies mehr Abwärtsdruck verursachen könnte, aber dies impliziert nicht automatisch eine Ansteckung oder einen systemischen Zusammenbruch über alle DATs hinweg.