壞消息！英偉達、亞馬遜和微軟：AI資金已嚴重不足

這篇文章《對NVIDIA、Amazon和Microsoft的壞消息：AI已不再有足夠的現金》最先出現在24/7 Wall St.。

2026年6月1日晚間，Alphabet（NASDAQ:GOOGL）為企業史上最大規模股票發行之一定價：擴大後的847.5億美元募資涵蓋A類普通股、C類資本股及強制可轉換優先股，並附帶Berkshire Hathaway的100億美元私募配售。此後一個月內股價下跌了6%。四天後，Meta股價下跌了5%至7%，原因是《金融時報》報導該公司正考慮進行數十億美元的股票出售，以資助2026年1,250億至1,450億美元的資本支出。超大規模雲端業者在迫不得已時才會發行股票。

交叉點

研究機構Epoch AI已對這一困境給出了具體數字。在主要AI建設者中，資本支出每年增加約70%，而營業現金流每年僅增加約23%。在Epoch的模型中，整個群體的總自由現金流約在2026年第三季降至零以下。各公司的時間線差異顯著：Oracle已越過臨界點，Amazon目前正在越過，Alphabet約在2027年第一季達到臨界線，Meta約在2027年第三季，Microsoft約在2028年第三季。

Oracle（NYSE:ORCL）是一個警示案例。2026財年自由現金流為負236.9億美元。財務長Hilary Maxson於6月10日告知分析師，Oracle「預計在2027財年籌集約400億美元的債務和股本，其中包括我們已宣布的200億美元市價股票發行。」Oracle僅在2026財年就籌集了430億美元的債務。

規模正是這次資本支出週期有別於以往的原因。Alphabet、Microsoft、Meta和Amazon這四大巨頭預計在2026年投入超過7,000億美元的資本支出，華爾街估計2027年將超過1兆美元。合計而言，這一群體預計在2026年將約90%的營業現金流用於資本支出，高於2025年的約65%。Amazon（NASDAQ:AMZN）已率先透露：2026年第一季營業現金流為260億美元，而資本支出高達442億美元，長期債務已攀升至1,191億美元。

超大規模雲端業者如何為「無法籌資」的支出提供資金

當資本支出壓垮營業現金流，而股票發行又稀釋股東權益時，超大規模雲端業者正轉向一套融資工具，將債務移出資產負債表並將資本支出轉為營業租賃。

表外載體與合資企業。Microsoft於2024年9月創建了一個高槓桿的1,000億美元表外特殊目的載體——AI基礎設施夥伴關係，其中包括以數據中心和電力基礎設施資產為抵押的700億美元基金層面債務，BlackRock、Global Infrastructure Partners和MGX持有股權，目標總股本為300億美元。超大規模雲端業者已透過特殊目的載體和合資企業轉向表外安排，通常與私人信貸公司合作。這些結構涉及一個專屬載體收購數據中心資產，由多個發起人提供股本，而超大規模雲端業者持有少數股權並承諾長期營業租賃或容量購買協議，使相關債務不計入超大規模雲端業者的資產負債表。

融資租賃與長期承諾。Moody's發現，尚未列入超大規模雲端業者資產負債表的租賃承諾總計相當於其最新調整後債務的113%，預計未來幾年調整後債務和租賃相關現金流出將大幅增加。長期營業租賃、電力購買協議、合資企業和容量預留合約在表外嵌入了大量固定義務，約70%至75%的新數據中心容量已在長期合約下預租。

客戶預付款與自帶硬件模式。Oracle大型AI合約中預付款及客戶提供硬件部分目前合計達750億美元，大幅降低了Oracle為建設AI數據中心所需籌集的資金量。這一結構將資本支出負擔轉移給客戶（如OpenAI），由其預付GPU費用或直接提供硬件。Oracle在2026財年第四季簽署了670億美元的AI基礎設施合約，其中大多數為自帶硬件或預付款形式，且這些合約的利潤率與其他合約相比並無下降。

內部資源重新部署與業務組合削減。Meta已確定可將Reality Labs的支出削減30%，這將釋放出560億美元用於重新部署至AI。Reality Labs的預算在2026年全年的滾動裁員中被削減了30%，自Meta開始單獨披露該部門以來，其累計虧損已超過900億美元。Meta從元宇宙轉向AI基礎設施的速度非常迅速：公司確定了可將Reality Labs削減30%的潛力，騰出數百億美元重新投向AI數據中心和定制芯片。

Morgan Stanley預計超大規模雲端業者今年的借貸將超過4,000億美元，超過2025年1,650億美元的兩倍。超大規模雲端業者已進行了多輪實質性的投資級債務發行、私人信貸、特殊項目載體和租賃結構安排，Meta、Alphabet、Amazon和Oracle在Bloomberg美國企業投資級指數中的合計權重在截至2026年4月1日的一年內從2.2%增加到了4.1%，幾乎翻了一番。資本市場目前正在為這一建設浪潮提供資金，留存收益已不再足夠。債券市場目前仍樂於接受——但這只是暫時的。

為何NVIDIA處於交易的另一端

NVIDIA（NASDAQ:NVDA）正以驚人的速度積累現金。2026財年營業現金流達到1,027億美元，公司授權了800億美元的回購計劃。如果Microsoft、Amazon、Alphabet和Meta Platforms觸及融資上限並削減訂單，NVIDIA的需求曲線也將隨之彎曲。這正是即便在發布亮眼的第一季財報後，股價在過去一個月內仍下跌了8%的原因。

不可忽視的警示

Epoch的模型假設資本支出帶來的生產力增益停滯不前，並未考慮AI投資本身是否能加速現金流增長。如果Azure、AWS和Google Cloud能夠以Satya Nadella一再描述的利潤率將這些GPU農場轉化為持久收入（AI業務目前的年化收入率為370億美元，增加了123%），交叉點時間線將被推後甚至永遠不會到來。下一季需要關注的數字很直接：Amazon、Alphabet和Meta的自由現金流，以及債券市場是否能繼續以投資級利差消化超大規模雲端業者的債券。超大規模雲端業者已承諾接近1兆美元的表外義務，主要是租賃義務和芯片採購承諾，這些代表著固定合約付款，一旦AI基礎設施的貨幣化陷入停滯，可能會損害資產負債表的健康度。如果其中任何一方出現問題，AI資本支出週期將不再是一個關於抱負的故事，而將成為一個關於資金可及性的故事。

這篇文章《對NVIDIA、Amazon和Microsoft的壞消息：AI已不再有足夠的現金》最先出現在24/7 Wall St.。